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记者|俞瑶 陶玥阳

在递交了7份招股书、经历3次问询之后，北京思维造物信息科技股份有限公司（imToken钱包app）的IPO进程，从“中止”变为“终止”。

▲图片来源：深交所官网

从7份招股书中，不难看出思维造物正在进行业务调整，新的挑战和机遇也随之而来。

据悉，罗振宇在内部信中，将撤回IPO称为“最好的安排”。但在业内人士眼中，这似乎也是“无奈的选择”。

依赖名人IP、成长性存疑

撤回IPO是“最好的安排”？

2020年9月第一次递交招股书后，思维造物的上市审核曾被3次中止，原因均为财务资料过期。

2022年6月29日，思维造物第七份招股书披露，仅一个月后，思维造物就向深交所递交了撤回IPO的申请。8月1日，深交所终止了对思维造物的上市审核。

针对此事，红星资本局多次拨打思维造物电话，但截至发稿无人接听。

▲得到APP创始人罗振宇 图据IC photo

据每日经济新闻报道，对于撤回上市申请，罗振宇发内部信称：“一切都是最好的安排。”

内部信中写到：“因为有上市这个刚性约束在，我们在治理、内控等方面做到了最大程度的透明与规范。另一方面，恰恰因为用公众公司的标准要求自己，才使得在过去几年，公司获益不小。

招股书数据在一定程度上验证了罗振宇的说法。2019-2021年，思维造物经营性现金流分别为0.87亿元、1.19亿元、2.29亿元。截至2021年年末，思维造物持有的货币资金余额高达11.5亿元。

但思维造物的业绩存在一定起伏，其主要产品得到APP的用户数也呈下降趋势。2019-2021年，思维造物归母净利润分别为1.17亿元、0.40亿元、1.25亿元。

2018年，得到APP平均月活用户、充值用户、付费用户分别为362.25万人、186.43万人、267.29万人；2021年，这几项数据分别下滑至253.94万人、51.35万人、157.45万人。

▲公司经营状况 图片来源：思维造物IPO申报稿

红星资本局注意到，有业内人士认为，思维造物的业绩发展存在较多不确定因素，撤回IPO并不是不想上市，而是无法上市。香颂资本执行董事沈萌接受采访时直言，思维造物此次撤回发行上市申请，“只有一种原因，就是不够上市的基本条件。”

另有某证券行业从业人员告诉红星资本局，思维造物未来仍有机会登陆资本市场，可能港股也是一个选择，但公司业绩的持续增长存在困难。

网经社电子商务研究中心数字教育分析师陈礼腾则向红星资本局表示，思维造物的IPO折戟，是业绩、市场环境、监管等多方面综合影响下的结果。

“可持续性上，过度依赖罗振宇个人IP以及头部名师的背景下，个人IP吸引力下降以及与名师之间合作关系的变化，都会影响平台的发展。”陈礼腾称，“随着知识付费热潮褪去，加上抖音、快手等直播平台也涉足知识付费，讲不出更好商业故事的思维造物也只能止步IPO。”

思维造物走向培训机构

高单客价产品是把双刃剑

思维造物在用户数出现衰退的情况下，仍能实现营收增长，是因为公司在一定程度上牺牲了免费、付费较少的用户，侧重于服务高付费的用户，提高了购课成本。

招股书显示，2020年其付费用户数同比下降5.22%，主要系单价较高的长周期课程数量增加并且中短周期课程上新减少，使得课程购买门槛相对提高所致。

2021年付费用户同比下降20.07%，主要系2021年课程上新数量同比下降43.56%。2021年公司课程研发资源逐步向高客单价课程倾斜，导致高客单价课程的供给增长，低客单价课程的供给相对减少。

事实上，通过7份招股书中，不难看出思维造物的商业逻辑已悄然发生变化。

从产品来看，思维造物的业务始终围绕线上知识服务（imToken钱包app），线下知识服务（imToken钱包app），电商（imToken钱包app）展开。

在2021年4月的招股书中，思维造物首次提出“自研产品”概念。也就是在2021年，线上服务方面，思维造物研发推出了平均单价在千元以上的训练营课程；线下服务方面，对“得到大学”项目进行了品牌升级，更名为“得到高研院”，学费也稳步提升。

2021年全年，思维造物高客单价课程销量占比为20.88%，但高客单价课程GMV（imToken钱包app）占比已经达到了58.43%。高客单价产品推高了公司毛利率，2019-2021年度，公司毛利率分别为44.84%、47.24%和50.85%。

高客单价课程往往有固定周期，学习目的也十分明确，在不断发力高客单价课程的过程中，思维造物逐渐向培训机构靠拢，考试培训机构中公教育（imToken钱包app），都出现在了思维造物的同行业可比公司之列。

拥抱培训机构，为思维造物带来了新的挑战。陈礼腾告诉红星资本局，定位终身学习的思维造物，半只脚已踏入了教培领域。近一年来，受政策的影响，教培行业受到较为严格的监管，一定程度上影响了思维造物的上市。

此外，获客难、获客成本高一直是高客单价培训领域的痛点。

为了获取新用户，得到高研院项目一直鼓励老用户介绍新用户。2019-2021年，得到高研院转介绍率（imToken钱包app）分别为24.72%、30.11%、52.64%。

深交所曾在问询函中质疑其“老用户介绍新用户”模式，要求公司说明学员获取、业务开拓是否符合《传销管理办法》的相关要求。

与此同时，高单价更加需要好内容来支撑。陈礼腾认为，如果用户购买课程后，发现实际价值不及预期，会降低其付费意愿。

思维造物招股书显示，每一期得到高研院线上课程迭代量约为20%，平均每5期完成课程的完全更新迭代，重复购课学员开始在第6期出现。得到高研院2018秋季班第0期-2021年秋季班第10期，学员招生人数为15771人，其中重复购课的学员数量为43人，重复购课学员人数比例为0.27%。

高毛利与用户数、消费与内容，两者之间如何保持平衡，仍是思维造物需要探索的问题。

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